Investoři stávkují a do nákupů evropských dluhopisů se nehrnou. Na četnosti tedy nabývají hlasy politiků a ekonomů, kteří vyzývají Evropskou centrální banku k větší "smělosti". Chtějí, aby předlužené státy začala plně financovat ona, čerstvě tištěnými eury. Trocha inflace přece neuškodí...?

- První díl seriálu o Evropě před kolapsem - Kontinent na pokraji propasti
- Druhý díl seriálu o Evropě před kolapsem - Stávka investorů



Dosavadní nevalné dílčí úspěchy záchranářů eura dodaly na smělosti hlasům, jež volají po užití údajně nejsilnější zbraně v arzenálu – takzvané „velké bazuky“ Evropské centrální banky (ECB). Zejména Němci až dosud odmítali nasadit tento nejkrajnější odstrašující prostředek do boje, leč tlak narůstá.

V posledních dnech a týdnech vyzvali světoví lídři včetně amerického prezidenta Obamy, britského premiéra Camerona a španělského premiéra Mariana Rajoye nového šéfa Evropské centrální banky Maria Draghiho, aby zahájil pravidelné a velkorysé odkupy dluhopisů sužovaných členů eurozóny, samozřejmě prostřednictvím nástroje, který se v principu rovná neomezenému tištění peněz. Tím by se ECB v podstatě stala evropským věřitelem poslední instance. Ekonomové a politici si přejí, aby strážci měnové stability přispěchali svým vládám na pomoc, po vzoru americké centrální banky.

Jenže ECB skupuje státní papíry už půldruhého roku. Za řecké, portugalské a španělské bondy doposud utratila 190 miliard eur, žel bez povzbudivějšího výsledku. Rizikové přirážky navzdory stále smělejším intervencím ECB dál stoupají. Axel Weber, bývalý šéf německé Bundesbanky, a Jürgen Stark, bývalý šéfekonom ECB, rezignovali na svůj post právě na protest proti těmto pochybným opatřením.

Weber a Stark jsou přesvědčeni, že kontroverzní odkupy nejen porušují tradiční principy Bundesbanky, ale že jsou destruktivní v dlouhodobém horizontu. Weberův nástupce Jens Weidmann souhlasí a vehementně odmítá veškeré pokusy bojovat s eurokrizí bezuzdným tištěním nových peněz.

Když se otevřou stavidla

Současné zásahy ECB jsou snad ještě jakž takž ospravedlnitelné, neboť jsou omezené rozsahově i časově. Kdyby však centrální banka otevřela všechna svá stavidla, jak někteří požadují, byly by její další kroky jen stěží slučitelné s evropskými úmluvami. Ty jí výslovně zakazují financovat rozpočty členských zemí eurozóny pomocí rotaček na peníze. Kupříkladu Pakt o fungování Evropské unie stanoví, že centrální banka „nesmí nakupovat (dluhové nástroje) přímo“.

ECB má povoleno nakupovat státní dluh pouze na takzvaném sekundárním trhu, tedy nepřímo od investorů, jako jsou banky nebo pojišťovny. Na primárním trhu či dokonce přímo od ministerstev financí členských zemí však nic kupovat nesmí. Co se však stane, pokud investoři o obrovské stohy papíru, které státy vrhnou trh v následujících týdnech a měsících, neprojeví zájem? Velká bazuka bude v takovém případě fungovat pouze tehdy, pokud začne ECB nakupovat státní dluh přímo.

Investoři však tvrdí, že ECB potají obchází zákaz přímého nákupu už dnes. Země jako Itálie či Španělsko prý mohly prodat své bondy za „pouhých“ sedm procent jen díky tomu, že ECB odčerpávala tyto papíry z trhu před jejich aukcí i po ní.

Investoři i politici centrální banku stále naléhavěji vyzývají, aby odkupovala suverénní dluh strádajících zemí i na primárním trhu a v mnohem velkorysejším měřítku.

Fed náš vzor?

Mnozí analytici považují toto prolomení základních evropských úmluv za menší zlo. Tvrdí, že v Evropě panuje zcela mimořádný stav nouze, protože pokud ECB neudělá nic, měnová unie se rozpadne a Evropu postihne vážná krize.

Řada obhájců větších zásahů ECB si bere za vzor americký Fed. Ten ovšem nakupuje americké dluhopisy primárně proto, aby novými penězi „zavodnil“ domácí ekonomiku. Nečiní tak tedy proto, aby financoval státní výdaje, neboť poptávka po amerických dluhopisech zůstává celosvětově stabilně vysoká, navzdory vysoké míře zadlužení Spojených států.

V Evropě je situace diametrálně odlišná. Pokud by ECB začala opravdu přímo odkupovat státní dluh, stala by se z ní de facto služebník předlužených států eurozóny. Přišla by o svou politickou nezávislost, což je jeden z nejdůležitějších principů, na kterých celá měnová unie stojí.

Důsledky by nakonec nesli především němečtí daňoví poplatníci. Jakmile by některá země přestala být schopna splácet své dluhy, ECB by musela odepsat své pohledávky za ní a německým občanům by zůstal v ruce účet na víc než čtvrtinu celkových ztrát. ECB by se tak oklikou stala zprostředkovatelem oné „transferové unie“, jíž se chce německá vláda stůj co stůj vyhnout.

Co je špatného na troše inflace?

To je další rozdíl mezi evropským a americkým systémem centrálního bankovnictví, tvrdí německý ekonom Clemens Fuest, který v současné době působí na Oxfordské univerzitě. Podle něj je ECB narozdíl od Fedu zodpovědná za mnoho různých zemí, takže kdyby začala odkupovat dluh některých svých členských států, rizika by se redistribuovala v rámci evropského centrálně-bankovního systému. „Američané tento problém nemají,“ upozorňuje Fuest. „Intervence je proto pro ně snazší.“

Kritici se obávají, že neomezené nákupy státních dluhů povedou k inflaci. Dnes se ECB, hlavní pojistka evropské měnové stability, snaží neutralizovat nákupy španělských a italských dluhopisů tím, že nutí komerční banky, aby vkládaly své peníze na rezervní účty u ní. Řada ekonomů varuje, že touto metodou udrží ECB relativně konstantní peněžní zásobu pouze po omezenou dobu.

„Nejpozději v okamžiku, kdy se v soukromém sektoru znovu zvýší poptávka po úvěrech,“ poznamenává bonnský monetární ekonom Manfred Neumann, „banky své rezervní účty rozpustí a nasměrují uvolněné prostředky do ekonomiky,“ čímž odstartují inflaci.

Otázkou je, zda by to skutečně byla taková pohroma. Není snad trocha inflace přijatelnou cenou za záchranu eura? Co jsou relativně nízké ztráty střadatelů a vlastníků aktiv ve srovnání s náklady na kolaps eura?

Odpověď na tyto otázky je obtížnější, než by se na první pohled mohlo zdát. Ekonomické dějiny nás učí, že jakmile se inflace jednou „rozjede“, není snadné ji řídit. A co hůř, pokud státy chtějí prodávat dluhopisy v době rostoucí cenové hladiny, musejí rovněž nabízet investorům vyšší výnosy. Dluhové břemeno narůstá, a s ním i finanční riziko pro státní rozpočty.

Proto nelze vyloučit, že intervence ECB, po nichž někteří tak volají, nakonec povedou k naprosto opačným než zamýšleným koncům. Riziko státních bankrotů by se možná naopak zvýšilo, a to napříč celou eurozónou.



Text vyšel v německém týdeníku Spiegel.

Přeloženo pro Finmag.