Česká národní banka tlačí na rychlý růst úrokových sazeb. A její tlak ještě zesílí.

Čtvrtek přinesl jednu událost, která leckomu zdvihla obočí, a to nejen v Česku: Česká národní banka (ČNB) zvýšila takzvanou repo sazbu o 1,25 procentního bodu. Jde o úrokovou sazbu, za kterou si v ČNB ukládají zdejší banky svou likviditu.

Celý systém je vymyšlen tak, že z repo sazby a jejího očekávaného budoucího vývoje vycházejí banky při výpočtu dalších úrokových sazeb včetně těch, které nabízejí firmám a domácnostem na úvěrech a na vkladech. Nastavení repo sazby je tedy pro ekonomiku zatraceně důležité.

Že ČNB repo sazbu ve čtvrtek zvýšila, nikoho nemělo překvapit. Obecně je úkolem ČNB pomáhat, nebo naopak bránit růstu české ekonomiky tak, aby se příliš neměnily spotřebitelské ceny. Základním nástrojem ČNB v tomto snažení je přitom právě posouvání repo sazby. Pokud v ekonomice rostou proinflační tlaky, pak je třeba repo sazbu zvýšit, aby si domácnosti a firmy méně půjčovaly (a více ukládaly), a tudíž méně utrácely, čímž poptávka poleví, a s ní poleví i ony proinflační tlaky. Pokud v ekonomice rostou naopak tlaky protiinflační, pak je třeba repo sazbu snížit, a tím nastartovat změny chování ekonomiky v opačném směru.

Asi už všichni jsme zachytili, že konec letošního roku je ve znamení vysoké a rostoucí inflace. Tato situace podle všeho přetrvá až do prvních měsíců příštího roku. Část tohoto inflačního výkyvu je dána přechodnými faktory, především dočasně zvýšenými cenami některých materiálů a energií na světových trzích. Značná část celkové inflace je teď ale dána dlouhodobějšími vlivy – zejména velmi štědrým státním rozpočtem a tlakem nízké zdejší nezaměstnanosti na rychlý růst mezd.

ČNB se snaží zvyšováním repo sazby vyvážit vliv právě těchto dlouhodobějších faktorů. A dát tak firmám i domácnostem jasný signál, že poté, co dočasné vlivy vyšumí, se inflace vrátí zpátky k nízkým, pro ekonomiku neškodným hodnotám.

Základní logika čtvrtečního zvýšení repo sazby je tedy jistě v pořádku. Čím ČNB všechny své pozorovatele ovšem zaskočila, byl rozsah zvýšení. Posun nahoru o 1,25 procentního bodu má v posledních několika dekádách centrálního bankovnictví ve vyspělém světě jen stěží obdobu. Přitom už zvýšení repo sazby, ke kterému ČNB přistoupila koncem září – o 0,75 procentního bodu – bylo velmi překvapivé a v historii ČNB nevídané.

Z takových masivních navýšení základní úrokové sazby by se mohlo zdát, že ČNB se rozhodla ekonomiku zcela udusit. Než ale naší centrální bance přiřkneme úmysl provést takovou odpornou makrovraždu, měli bychom si všimnout, odkud a kam se repo sazba vlastně posunula.

Ještě letos na jaře byla na extrémně nízké úrovni 0,25 procenta; dnes, po oněch dvou mohutných (a předchozích dvou menších) zvýšeních, je na pouhých 2,75 procenta. Slovo „pouhých“ je zde na místě, protože přinejmenším podle propočtů samotné ČNB by v případě nepřítomnosti jakýchkoli proinflačních nebo protiinflačních šoků měla tato její sazba činit zhruba 3 procenta.

Nuže: jsme uprostřed období velmi silných dlouhodobějších proinflačních tlaků, ale repo sazba ČNB coby ústřední klacek v boji proti příliš vysoké inflaci není nad svou normální, neutrální úrovní; je stále ještě pod ní! Teoreticky je tedy na posledním rozhodnutí ČNB zvláštní nikoli to, že zvýšení repo sazby bylo velmi výrazné, ale spíše to, že bylo málo výrazné.

V praxi jsou věci samozřejmě složitější. V tuto chvíli jsou složité především v tom, že situace se vyhrotila proinflačním směrem nezvykle rychle – tak rychle, že čistě mechanická reakce v podobě potřebného zvýšení repo sazby by byla svou razancí pro zdejší finanční trh a celou ekonomiku velmi špatně stravitelná. Bylo a je tedy nutno zvýšit repo sazbu po dávkách.

Doposud zvolené postupné dávky byly, jak už bylo řečeno, nezvykle velké, ale i tak rozhodně nestačily. Pokud by se naplnily všechny předpoklady zbrusu nové prognózy ČNB, budou muset členové její bankovní rady v nejbližších měsících zvednout ruku ještě pro další zvýšení repo sazby celkově o dalších zhruba 0,75 procentního bodu, pročež by repo sazba měla na jaře příštího roku dosáhnout úrovně 3,5 procenta.

A to není vše. Už teď lze totiž odhadovat, že některé předpoklady této prognózy se nenaplní. Zaprvé, nejnovější dostupné informace naznačují, že prognóza nejspíš podceňuje letošní sílu poptávky (měřenou ukazatelem HDP); zadruhé, veřejné rozpočty budou v příštím roce oproti očekávání ČNB nejspíš štědřejší; zatřetí, posilování kurzu koruny je prozatím ve srovnání s výhledem ČNB daleko mírnější.

Všechny tyto tři odchylky ukazují směrem k vyšší inflaci, a tedy na potřebu zvýšit repo sazbu ještě víc, než říká nová centrálněbankovní prognóza. Celkově je zřejmé, že pokud se něco zásadního nezmění, ČNB se zvyšováním své repo sazby ještě zdaleka hotová není.

(původně vyšlo v Lidových novinách)