O druhé ruce ČNB

30. 04. 2022 | 07:30
Přečteno 1552 krát
V boji s rychlým růstem cen může ČNB nasadit vedle vysokých úrokových sazeb i devizové intervence, tj. nárazový prodej části svých cizoměnových rezerv. Objem těchto rezerv je mamutí, ale i přesto bych jejich nasazení považoval za nevhodné. Měnová politika by se totiž stala nepředvídatelná - a to by byl docela průšvih.

Česká národní banka bojuje proti vysoké inflaci zatím jen zvyšováním základní úrokové sazby. Tento postup se dá označit za konvenční.
Změnou základní, krátkodobé úrokové sazby, na kterou pak reagují i všechny ostatní dlouhodobější úrokové sazby v ekonomice, je centrální banka schopna ovlivnit rozhodování o spotřebě a investicích všech těch firem a domácností, které by své výdaje chtěly financovat korunovým úvěrem, nebo které zvažují naopak uložení svých prostředků na korunový účet a jejich využití až později. Centrální bankou vyvolané změny úrokových sazeb tak ovlivňují chování velké části ekonomiky: vyšší sazby tlačí ekonomiku směrem od půjčování k ukládání (což sníží poptávku a inflační tlaky), nižší sazby působí opačným směrem.
Jsou ale případy, kdy centrálním bankám tento klasický, učebnicový způsob ovlivňování ekonomiky a inflace přestává stačit. V uplynulých letech např. mnohé centrální banky v boji proti tehdy příliš nízké inflaci snížily svou základní, krátkodobou úrokovou sazbu na minimum, ale dlouhodobější úrokové sazby v ekonomice přesto zůstávaly výše, než bylo třeba. Nejedna centrální banka proto sáhla k tzv. kvantitativnímu uvolňování: začala nakupovat dlouhodobější dluhopisy, aby tak zvýšila jejich ceny a stlačila dolů jejich výnosy, čímž došlo i ke snížení příslušných dlouhodobějších úrokových sazeb. Měnová politika tak kromě své „konvenční ruky“ (ve smyslu změn základní, krátkodobé úrokové sazby) začala do vývoje ekonomiky zasahovat ještě další, „nekonvenční rukou“ (tlakem na dlouhodobější úrokové sazby).
V Česku i jinde je teď problém přesně opačný: inflace je příliš vysoká. ČNB se ji snaží snížit, a to prudkým zvyšováním základní úrokové sazby. Začínají se ale ozývat hlasy, že už vyšroubovala úrokové sazby nebezpečně vysoko a že pokud chce svůj boj dál zesílit, měla by nasadit spíš druhou, nekonvenční ruku. Jak má podle nich tato druhá ruka vypadat?
Centrální banky, které před lety v boji proti nízké inflaci nasadily kvantitativní uvolňování, teď můžou nasadit naopak kvantitativní utahování, tedy prodej nakoupených dluhopisů. To ČNB nemůže: nikdy kvantitativní uvolňování neprováděla, a tak nemá dluhopisy, které by teď mohla prodávat. Navíc by výsledkem bylo zvýšení výnosů těchto dluhopisů, a tedy i dlouhodobějších úrokových sazeb – a právě ty se kritikům ČNB zdají už až dost vysoké.
Objevil se proto jiný návrh: aby ČNB jako svou „druhou ruku“ nasadila záměrné manipulace kurzu koruny k jiným měnám. ČNB tuto ruku použila (v podstatě namísto kvantitativního uvolňování) v roce 2013 ve chvíli, kdy svou základní úrokovou sazbu už snížila na minimum, ale v boji proti nízké inflaci bylo třeba jít ještě dál – a tak ČNB sáhla na kurz. Nákupem devizových rezerv oslabila korunu, což posílilo inflační tlaky skrze dražší dovoz. Slabší koruna také zlevnila český vývoz, takže vývozci mohli větší část své produkce prodávat v cizině, což opět oživilo zdejší inflaci.
Onen návrh tedy zní tak, že by ČNB teď mohla tuto kurzovou ruku použít v opačném gardu: prodejem části svých dříve nakoupených devizových rezerv by posílila kurz koruny, což by zlevnilo dovozy, a tedy zmírnilo inflaci.
Posílení koruny by ovšem nesmělo být příliš prudké, aby českému exportu úplně nepodlomilo nohy. Snížení inflace by tak bylo nejspíš v rozsahu jen několika málo procentních bodů; a návrat inflace k dvouprocentní cílové hodnotě by snad nastal o pár měsíců dříve.
Proti těmto přínosům ale stojí významný náklad: měnová politika ČNB by zásahem na devizovém trhu ztratila dosavadní předvídatelnost. Druhá ruka by totiž byla použita tak trochu „zničehonic“ v době, kdy je v boji s inflací možné dál používat první ruku. V dalších měsících a letech už by tudíž finanční trhy nevěděly, kdy ČNB k ovlivňování inflace použije jednu ruku, a kdy tu druhou. (V roce 2013 bylo použití druhé ruky srozumitelným důsledkem toho, že první ruka už s inflací nic nezmohla, protože základní úroková sazba už byla na minimu. Dnes ale základní úroková sazba na žádném maximu není: ve směru nahoru úrokové sazby žádné maximum ani nemají.)
Nepředvídatelná měnová politika je docela problém. Pokud ČNB ukáže ochotu tlumit inflaci občas nikoli zvýšením základní úrokové sazby, nýbrž prodejem devizových rezerv, pak se prognóza dalšího vývoje základní úrokové sazby stává velmi nejasná. Přitom ovšem na této prognóze staví finanční trh svůj výpočet dlouhodobějších úrokových sazeb, podle nichž pak banky obvykle stanovují například sazby z hypoték. Nepředvídatelnost vývoje základní úrokové sazby ČNB by tak vnášela zmatek do všech úrokových sazeb v ekonomice.
Pokud bude ČNB chtít svou politiku ještě dál zpřísnit, nelze vyloučit, že se rozhodne onu druhou, kurzovou ruku použít. Z mého pohledu by ale bylo lepší zůstat u zvyšování úrokových sazeb.

(původně vyšlo v Lidových novinách)

Blogeři abecedně

A Aktuálně.cz Blog · Atapana Mnislav Zelený B Baar Vladimír · Babka Michael · Balabán Miloš · Bartoníček Radek · Bartošek Jan · Bartošová Ela · Bavlšíková Adéla · Bečková Kateřina · Bednář Vojtěch · Bělobrádek Pavel · Beránek Jan · Berkovcová Jana · Bernard Josef · Berwid-Buquoy Jan · Bielinová Petra · Bína Jiří · Bízková Rut · Blaha Stanislav · Blažek Kamil · Bobek Miroslav · Boehmová Tereza · Brenna Yngvar · Bureš Radim · Bůžek Lukáš · Byčkov Semjon C Cerman Ivo · Cizinsky Ludvik Č Černoušek Štěpán · Česko Chytré · Čipera Erik · Čtenářův blog D David Jiří · Davis Magdalena · Dienstbier Jiří · Dlabajová Martina · Dolejš Jiří · Dostál Ondřej · Dudák Vladislav · Duka Dominik · Duong Nguyen Thi Thuy · Dvořák Jan · Dvořák Petr · Dvořáková Vladimíra E Elfmark František F Fafejtová Klára · Fajt Jiří · Fendrych Martin · Fiala Petr · Fibigerová Markéta · Fischer Pavel G Gálik Stanislav · Gargulák Karel · Geislerová Ester · Girsa Václav · Glanc Tomáš · Goláň Tomáš · Gregorová Markéta · Groman Martin H Hájek Jan · Hála Martin · Halík Tomáš · Hamáček Jan · Hampl Václav · Hamplová Jana · Hapala Jiří · Hasenkopf Pavel · Hastík František · Havel Petr · Heller Šimon · Herman Daniel · Heroldová Martina · Hilšer Marek · Hladík Petr · Hlaváček Petr · Hlubučková Andrea · Hnízdil Jan · Hokovský Radko · Holásková Kamila · Holmerová Iva · Honzák Radkin · Horáková Adéla · Horký Petr · Hořejš Nikola · Hořejší Václav · Hrabálek Alexandr · Hradilková Jana · Hrstka Filip · Hřib Zdeněk · Hubálková Pavla · Hubinger Václav · Hülle Tomáš · Hušek Radek · Hvížďala Karel CH Charanzová Dita · Chlup Radek · Chromý Heřman · Chýla Jiří · Chytil Ondřej J Janda Jakub · Janeček Karel · Janeček Vít · Janečková Tereza · Janyška Petr · Jelínková Michaela Mlíčková · Jourová Věra · Just Jiří · Just Vladimír K Kaláb Tomáš · Kania Ondřej · Karfík Filip · Karlický Josef · Klan Petr · Klepárník  Vít · Klíma Pavel · Klíma Vít · Klimeš David · Klusoň Jan · Kňapová Kateřina · Kocián Antonín · Kohoutová Růžena · Koch Paul Vincent · Kolaja Marcel · Kolářová Marie · Kolínská Petra · Kolovratník Martin · Konrádová Kateřina · Kopeček Lubomír · Kostlán František · Kotišová Miluš · Koudelka Zdeněk · Koutská Petra Schwarz · Kozák Kryštof · Krafl Martin · Krása Václav · Kraus Ivan · Kroupová Johana · Křeček Stanislav · Kubr Milan · Kučera Josef · Kučera Vladimír · Kučerová Karolína · Kuchař Jakub · Kuchař Jaroslav · Kukal Petr · Kupka Martin · Kuras Benjamin · Kutílek Petr · Kužílek Oldřich · Kyselý Ondřej L Laně Tomáš · Linhart Zbyněk · Lipavský Jan · Lipold Jan · Lomová Olga M Máca Roman · Mahdalová Eva · Máchalová Jana · Maláčová Jana · Málková Ivana · Marvanová Hana · Mašát Martin · Měska Jiří · Metelka Ladislav · Michálek Libor · Miller Robert · Minář Mikuláš · Minařík Petr · Mittner Jiří · Moore Markéta · Mrkvička Jan · Müller Zdeněk · Mundier Milan · Münich Daniel N Nacher Patrik · Nachtigallová Mariana Novotná · Návrat Petr · Navrátil Marek · Němec Václav · Nerudová Danuše · Nerušil Josef · Niedermayer Luděk · Nosková Věra · Nouzová Pavlína · Nováčková Jana · Novák Aleš · Novotný Martin · Novotný Vít · Nožička Josef O Obluk Karel · Ocelák Radek · Oláh Michal · Ouhel Tomáš · Oujezdská Marie · Outlý Jan P Pačes Václav · Palik Michal · Paroubek Jiří · Pavel Petr · Pavelka Zdenko · Payne Jan · Payne Petr Pazdera · Pehe Jiří · Peksa Mikuláš · Pelda Zdeněk · Petrák Milán · Petříček Tomáš · Petříčková Iva · Pfeffer Vladimír · Pfeiler Tomáš · Pícha Vladimír · Pilip Ivan · Pitek Daniel · Pixová Michaela · Plaček Jan · Podzimek Jan · Pohled zblízka · Polách Kamil · Polčák Stanislav · Potměšilová Hana · Pražskej blog · Prouza Tomáš R Rabas Přemysl · Rajmon David · Rakušan Vít · Ráž Roman · Redakce Aktuálně.cz  · Reiner Martin · Richterová Olga · Robejšek Petr · Ruščák Andrej · Rydzyk Pavel · Rychlík Jan Ř Řebíková Barbora · Řeháčková Karolína Avivi · Říha Miloš · Řízek Tomáš S Sedlák Martin · Seitlová Jitka · Schneider Ondřej · Schwarzenberg Karel · Sirový Michal · Skalíková Lucie · Skuhrovec Jiří · Sládek Jan · Sláma Bohumil · Slavíček Jan · Slejška Zdeněk · Slimáková Margit · Smoljak David · Smutný Pavel · Sobíšek Pavel · Sokačová Linda · Soukal Josef · Soukup Ondřej · Sportbar · Staněk Antonín · Stanoev Martin · Stehlík Michal · Stehlíková Džamila · Stránský Martin Jan · Strmiska Jan · Stulík David · Svárovský Martin · Svoboda Cyril · Svoboda Jiří · Svoboda Pavel · Sýkora Filip · Syrovátka Jonáš Š Šebek Tomáš · Šefrnová Tereza · Šimáček Martin · Šimková Karolína · Šindelář Pavel · Šípová Adéla · Šlechtová Karla · Šmíd Milan · Šojdrová Michaela · Šoltés Michal · Špalková Veronika Krátká · Špinka Filip · Špok Dalibor · Šteffl Ondřej · Štěpán Martin · Štěpánek Pavel · Štern Ivan · Štern Jan · Štětka Václav · Štrobl Daniel T T. Tereza · Táborský Adam · Tejkalová N. Alice · Telička Pavel · Titěrová Kristýna · Tolasz Radim · Tománek Jan · Tomčiak Boris · Tomek Prokop · Tomský Alexander · Trantina Pavel · Tůma Petr · Turek Jan U Uhl Petr · Urban Jan V Vacková Pavla · Václav Petr · Vaculík Jan · Vácha Marek · Valdrová Jana · Vančurová Martina · Vavruška Dalibor · Věchet Martin Geronimo · Vendlová Veronika · Vhrsti · Vích Tomáš · Vlach Robert · Vodrážka Mirek · Vojtěch Adam · Vojtková Michaela Trtíková · Vostrá Denisa · Výborný Marek · Vyskočil František W Walek Czeslaw · Wichterle Kamil · Wirthová Jitka · Witassek Libor Z Zádrapa Lukáš · Zajíček Zdeněk · Zaorálek Lubomír · Závodský Ondřej · Zelený Milan · Zeman Václav · Zima Tomáš · Zlatuška Jiří · Zouzalík Marek Ž Žák Miroslav · Žák Václav · Žantovský Michael · Žantovský Petr Ostatní Dlouhodobě neaktivní blogy