Rozhovor pro časopis Fond Shop (č.6/2012, 22.3.2012) o výhledu ceny ropy, zlata a dalších komodit, o státních zásazích a dalším.




Fond Shop se zeptal p. Štěpána Pírka, hlavního portfolio manažera společnosti Colosseum na jeho názor na komodity a situaci na kapitálových trzích.

Co nás podle vás čeká v letošním roce na komoditních trzích?
Stejně jako v roce 2011 i v letošním roce je předpověď cen komodit velmi složitá. Ve hře je řada faktorů, které hovoří pro růst cen, ale i mnoho těch, které by způsobily pokles. Na rozdíl od minulého roku, kdy komodity nepřinesly zajímavé výnosy, jsme však letos pozitivnější a očekáváme růst cen řady komodit. Důvodem je na prvním místě koordinovaná extrémně expanzivní měnová politika centrálních bank. Peníze tiskne nejen Federal reserve, ale taktovku nyní přebrala Evropská centrální banka s více než biliónem eur v ultra levných půjčkách bankovnímu sektoru a i Bank of England, Bank of Japan i další centrální banky provádějí podobné kroky. Reálné úrokové míry jsou záporné, tedy nominální sazby jsou nižší než inflace. Výnosy bezpečných investic jsou extrémně nízké. V takovém prostředí bují investice a spekulace. Centrální banky se rozhodly „vyřešit“ dluhový problém rozdmýcháním inflace a od slov a úvah přešly k činům. V takovém prostředí se i relativně konzervativní investoři vrhají na komodity, které natisknout nelze a měly by ochránit úspory před znehodnocením. Z tohoto důvodu očekáváme růst cen řady komodit.

V současnosti je téma ropy poněkud v ústraní za dluhovými problémy eurozóny. Avšak existují nezanedbatelná politická rizika, která by mohla cenu ropy zvýšit. Jaký očekáváte další vývoj ceny ropy v krátkodobém (do konce roku) a střednědobém horizontu?
V našich analýzách předpokládáme další růst ceny ropy a to jak v dlouhodobém časovém horizontu (rok a více), tak i v kratším čase (v letošním roce). Faktorů ve hře, které tlačí cenu ropy vzhůru, je velmi mnoho a naopak málo těch, které by měly cenu srazit dolů. Začněme tedy stručně těmi příznivými z pohledu řidiče, který nevěřícně sleduje číslice u stojanu čerpací stanice. Radost by mu udělala celosvětová recese, která by obrátila růstový trend ceny ropy a způsobila zlevnění pohonných hmot. Nicméně řada lidí by v tomto scénáři neměla z levnějšího benzínu radost, protože by byla bez práce. Pro růst ceny ropy hrají stále stejné dlouhodobé faktory a je velmi pravděpodobné, že hned tak nezmizí. Na prvním místě je to tzv. ropný zlom (peak oil). Jednoduše řečeno levná ropa ze starých ropných polí dochází a nové produkční kapacity jsou velmi nákladné, mnohonásobně dražší. To posunuje cenu stále výše. Druhý nejdůležitější dlouhodobý faktor je měnová politika centrálních bank, o které jsme hovořili v předchozí otázce. Dále jsou ve hře prorůstové faktory krátkodobější povahy, z nichž však některé mohou z cenou ropy výrazně zamávat. Řeč je o potenciálním konfliktu v Perském zálivu. Neklidná situace je však i v dalších regionech, například v Nigerii. Nezanedbatelný vliv hraje i Japonsko, které po loňské katastrofě ve Fukušimě odstavilo některé jaderné elektrárny a pro pokrytí energetické potřeby zvýšilo dovoz ropy.

Jaký je váš názor na kroky podniknuté pro „záchranu“ Řecka?
Bankrot Řecka vidím jako dobrý krok, nicméně jde o nutnou, nikoliv postačující podmínku pro záchranu Řecka. Osobně se domnívám, že aktuálním bankrotem Řecka problémy zdaleka nekončí. Řecko je nekonkurenceschopné a mnohé ekonomické návyky jsou natolik zakořeněné, že budou nepřekonatelnou překážkou při cestě z krize. Je potřeba změnit myšlení řady lidí, kteří si musejí uvědomit, že žili mnoho let ve virtuální realitě a jejich životní standard byl zcela nekompatibilní s úsilím, které podstupovali. To bohužel platí pro celou Evropu. Navíc řada ekonomických propočtů ukazuje, že z dluhové díry, kterou si Řekové za mnoho let vykopali, se nemají šanci dostat žádnou standardní cestou, tedy úsporami, nastartováním ekonomického růstu a postupným splacením dluhů. Pokud zůstane Řecko v eurozóně, budou následovat další problémy a bankroty a pokud vystoupí, návrat k drachmě způsobí vysokou inflaci v zemi a praktické vymazání úspor. Není žádný pěkný scénář jak vyřešit řecký problém.

Co by se podle vás stalo, kdyby Řecko opustilo eurozónu? Jaký by to mělo dopad na evropskou, potažmo českou ekonomiku a finanční trhy?
Nejde ani tolik o problém ekonomický, ale spíše psychologický. Samotné vystoupení z eurozóny není pro Evropu finanční katastrofou, jak se v médiích občas objevuje. I reakce finančních trhů po vyhlášení bankrotu byla spíše úlevou a trhy rostly. Velikost Řecka není taková, aby položila Evropu. Nebezpečné je však nahlodání mysli bankéřů, investorů, podnikatelů či spotřebitelů. Nebezpečné bude, když začne být situace v Řecku všeobecněji vnímána jako špička ledovce, předvoj budoucího dění podobně jako bankrot některých investičních bank v roce 2007, rok před vypuknutím velké krize. Strach výše uvedených ekonomických subjektů může přerůst v katastrofu většího rozsahu. Pokud jako v roce 2009 spotřebitelé přestanou utrácet, bankéři půjčovat, podniky vyrábět a investoři riskovat, může jít o sebe naplňující očekávání, které by mohlo stáhnout do hlubších problémů nejen Evropu. Celý současný finanční a ekonomický systém je postaven na důvěře a ta je velmi křehká. Vidím docela velkou pravděpodobnost události, kdy vyprchá důvěra investorů ve státní dluhopisy, které jsou dnes považovány za tzv. bezpečný přístav. Proč by měly řecké dluhopisy nést výnos 25 % a japonské 1 % nebo americké dvě procenta? Řada ekonomů hned odpoví, že Řekové si nemohou natisknout vlastní peníze. Nicméně historie ukazuje, že v dluhové krizi nakonec úroky vystřelily vzhůru i u zemí s dluhy ve vlastní měně. Investoři totiž budou požadovat kompenzaci pro očekávané znehodnocení dané měny.

Čím si vysvětlujete současnou popularitu komodit mezi retailovými investory?
Odpověď není složitá. Investoři, a to nejen retailoví, se řídí minulými výnosy. Komodity v posledních deseti letech přinesly investorům výnos 194 %. Akcie jsou za posledních deset let zhruba na svém a stále nedosáhly úrovně v roce 2000. Je však otázkou, jak interpretovat tuto informaci pro rozhodování o investování v budoucnu. Více než desetiletý medvědí trh na americkém akciovém trhu stlačil ceny řady akcií velmi zajímavé úrovně. Mnoho akcií se obchoduje za podobné kurzy jako v roce 2000 a přitom firmám jejich tržby i zisky po celou dobu rostly. I když považujeme komodity stále za atraktivní, začínáme se stále více orientovat i na investování do akcií. Žádný medvědí trh netrvá věčně, stejně jako býčí trh.

Vzhledem k jeho popularitě asi nemůže nepadnout otázka na zlato. Je růst ceny zlata způsoben slábnoucím dolarem? Má cena zlata po obrovském růstu v uplynulých několika letech vůbec prostor pro další růst?
Zlato rostlo kvůli slábnoucímu dolaru mnoho let, nicméně dnes již není tento faktor hlavním hybným mechanismem pro cenu zlata. Zlato roste prakticky ve všech světových měnách a i tehdy, když dolar posiluje. Z opačného pohledu lze říci, že většina papírových peněz oslabuje proti zlatu, které si udržuje stále stejnou hodnotu. Aktuálně cena zlata utvořila střednědobý vrchol kolem úrovní 1900 dolarů a je v korekční fázi. Jsme přesvědčeni, že dlouhodobý růstový trend ceny zlata ještě neskončil. Očekáváme, že vyvrcholí velmi krátkým obdobím extrémních nárůstů a zpochybněním samotné role papírových peněz ve všeobecné veřejné diskusi. V tom okamžiku bude vhodné všechno zlato prodat a nakoupit za všechno akcie. Dlouhodobé pozice proto stále držíme, pouze jsme odlehčili krátkodobější obchody. Kdo zlato ještě nekoupil, zřejmě neprohloupí.

Když se drobný investor rozhodne, že zainvestuje část svého portfolia do zlata, jaké má možnosti?
Pro velmi dlouhodobé držení je vhodné fyzické zlato, jehož držba je však spojena s určitými náklady na bezpečné uskladnění. Transakční náklady jsou při této formě investování do zlata vyšší než v případě tzv. papírového zlata, nicméně konkurence je dnes v tomto oboru již velmi vysoká a rozdíl mezi nákupem/prodejem (tzv. spread) je kolem tří procent i u velikostí slitků dostupných širší veřejnosti. Pro krátkodobější obchodování se zlatem, kdy máte cíl využít výrazných výkyvů ceny a při zajímavém vzestupu ceny své zisky vybrat, je vhodnější některá z forem tzv. papírového zlata, tedy kontraktů odvíjejících se od ceny zlata. Provádění takových obchodů je technicky velmi snadné, otevřete si účet u některého obchodníka s cennými papíry a vedle akcií ČEZu koupíte zlato. Je to jednoduché a dostupné i s kapitálem v řádu desetitisíců korun.

V současnosti je horkým mediálním tématem zvýšení ceny potravin, zásluhou růstu cen potravinářských komodit. Jaká je situace dle vašeho názoru?
V Česku je nyní příčina spíše v lačnosti státní pokladny, tedy zvýšení DPH. Potravinářské komodity za poslední rok zas tolik nerostou, spíše se zdražila doprava. Z dlouhodobějšího pohledu však jde o problém ceny komodit, nicméně velkou část viny nesou opět státní úředníci. Nebýt extrémně uvolněné měnové politiky centrálních bank, nebujely by tolik spekulace. Ceny zemědělských plodin zvyšuje také podpora biopaliv, opět vymyšlená státními úředníky. V USA více než polovina produkce kukuřice končí ve výrobě etanolu. V Evropě je zákonem dána povinnost přimíchávání biopaliv. Další vliv hrají ochranářská opatření, která brání globální konkurenci v obchodu s mnoha zemědělskými plodinami. Rostoucí moc státních úředníků a ekonomických skupin na ně napojených je podstatnou příčinou drahých potravin.

Existují podle vašeho názoru komodity, které nejsou v současnosti tolik populární jako zlato, ale mohou i tak investorovi přinést zajímavý výnos?
Za zajímavé považujeme nyní energie jako je ropa, a některé další vybrané zemědělské plodiny jako je sója nebo kukuřice. Situace se však neustále vyvíjí a na trzích není nic vytesané do kamene.

Existují naopak nějaké komodity, které podle Vás aktuálně nejsou perspektivní a investor by se jim měl raději vyhnout?
Evergreenem poklesu cen je zemní plyn. Ani po velkém poklesu zde není zjevná příčina, proč by se trend měl otočit. Prostřednictvím futures kontraktů můžete vydělat i na poklesu ceny.

Které komodity resp. typy komodit nabízejí relativně dobrou střednědobou ochranu proti inflaci, pokud jde o jejich korunovou výkonnost?
Zajímavé je určitě zlato. I když jeho kurz prožívá výraznou korekci měřeno optikou amerického dolaru, v korunovém vyjádření zlato svoji cenu drží. A v uplynulých letech přinášelo stabilní výnos. Ochranu proti inflaci může poskytnout jednoduše celý koš komodit, komoditní index. Investor tak sníží riziko toho, že vsadí na špatného koně.

Jaký máte střednědobý výhled na vývoj kurzu dolaru a eura? Eurozóna má své vnitřní problémy se zadlužením a USA provozuje expanzivní měnovou i fiskální politiku. Které měně věříte víc?
Obě měny nepovažujeme za příliš vhodné pro držení vlastních úspor. Dluhové problémy obou regionů budou řešeny tištěním peněz a tedy poklesem jejich kupní síly. Kdybychom si měli vybrat tu méně špatnou, pak by to byl dolar.