Centrální banka v posledních měsících finanční trhy opakovaně šokovala tím, jak ostře zvýšila základní úrokovou sazbu. Za normálních okolností jsou podobné šoky v měnové politice chápány jako vysoce nežádoucí; tentokrát ale svůj smysl měly.

Loni se všeobecně čekalo, že po odeznění protipandemických restrikcí se zvedne vlna poptávky a Česká národní banka na to bude muset reagovat zvyšováním klíčové úrokové sazby, takzvané repo sazby. Nicméně, že zvýšení na konci září bude o 0,75 procentního bodu, to nečekal vůbec nikdo. Stejně ČNB šokovala, když poté v listopadu zvýšila repo sazbu o dalších 1,25 procentního bodu a v prosinci ještě o celý další procentní bod.
ČNB tak od září třikrát pořádně praštila do stolu (poslední zvýšení na počátku února o 3/4 procentního bodu už bylo očekáváno). Mnozí její vnější pozorovatelé (a dokonce i dva členové samotné bankovní rady) začali varovat, že takto rychlé zvedání sazeb je nepřiměřeně tvrdé a pro zdraví a stabilitu české ekonomiky škodlivé.
Aniž bychom začali zkoumat, zda bylo namístě zvedat sazby přesně takto (nebo o chlup pomaleji, či rychleji), lze v šokujícím postupu ČNB vidět jistou logiku – a to právě v tom, že byl šokující.
Proč se centrálním bankéřům, kteří si obvykle libují v jisté nudnosti a předvídatelnosti, tentokrát hodilo šokovat? Odpověď najdeme v samotných základech fungování měnové politiky.
Jejím cílem je působit na ekonomiku tak, aby se v ní vznikající inflace držela dlouhodobě poblíž jisté nevysoké cílové úrovně – v případě ČNB jde o dvě procenta. Tomu, kdo by čekal cíl na čisté nule, je třeba říci, že to tak není v žádné zemi světa, na popis důvodů zde bohužel není prostor. Inflace se bude od takového cíle vzdalovat nahoru (dolů) v případě, že celková poptávka po české produkci bude oproti celkové zdejší nabídce vyšší (nižší), takže bude ceny „táhnout“ v ekonomice dlouhodobě spíš nahoru (dolů).
Přechodné výkyvy cenové hladiny způsobené nějakým vnějším šokem (havárie plynovodu, mizerná úroda a podobně) jsou tolerovány: nejde o projevy příliš silné nebo příliš slabé poptávky, a ekonomikou se tudíž přeženou během pár kvartálů, aniž by domácí inflaci tlačily dlouhodoběji pryč od cíle.
Pokud centrální bance její analýzy naznačují, že poptávka přerůstá nabídku, a tedy že vzniká riziko dlouhodobějšího zvýšení inflace nad cíl, řešením je odsun „přebytečné“ části poptávky v čase a prostoru, to jest do budoucna a do ciziny. ČNB přiměje poptávku k tomuto odsunu tím, že zvedne repo sazbu: zanedlouho se zvýší i úrokové sazby z různých úvěrů pro firmy a domácnosti, které si proto v daném období začnou méně půjčovat a víc spořit, takže budou méně utrácet (a o to více budou utrácet v budoucnu). Po zvýšení úroků navíc obvykle posílí koruna, což zdraží české zboží pro cizince, a ti tak přesunou svůj zájem na produkty odjinud. Pokud je aktuální poptávka naopak příliš slabá a hrozí dlouhodobější pokles inflace pod cíl, postupuje se přesně opačně.
Pro udržování inflace blízko cíle má ale ČNB kromě úrokových sazeb ještě jeden nástroj. Méně nápadný, ovšem stejně důležitý: inflační očekávání. Centrální bance se při vracení inflace k jejímu cíli totiž velice hodí, pokud firmy a domácnosti očekávají inflaci blízko tohoto cíle.
Dejme tomu, že inflace se začne odchylovat od cíle a že ČNB vyhodnotí poptávku jako příliš vysokou, takže v obavě z dlouhodobě zvýšeného růstu cen zvýší svou repo sazbu nad normál (jako je tomu právě teď). Firmy a domácnosti tudíž – jak již bylo uvedeno – budou méně utrácet.
Firmám v takové situaci zeslábne odbyt, a tak začnou pátrat, jak novou situaci vyřešit: jak moc ztlumit navyšování svých výstupních cen oproti minulosti a jak moc tlačit na nižší růst cen svých vstupů, včetně mezd. Domácnosti pocítí menší hlad firem po zaměstnancích a slabší růst mezd, a tak i ony začnou pátrat, jak velký růst cen v obchodech tolerovat při svých nákupech a jak moc ztlumit své představy o růstu mezd.
Veškeré toto pátrání tlačí přímo či nepřímo na pomalejší růst cen. Je tedy v souladu s úmyslem, který měla centrální banka, když zvýšila úrokové sazby. Jenomže kromě směru pátrání je pochopitelně důležité i jeho tempo. A tady nastupuje na scénu inflační očekávání.
Pokud každá firma a každá domácnost očekává jinou budoucí inflaci, nebo dokonce ani neví, jakou inflaci očekávat, bude popsané pátrání zdlouhavým řetězcem mnoha neefektivních pokusů a omylů. Makroekonomické dopady celé epizody zvýšené inflace a zvýšených úrokových sazeb pak budou relativně velké.
Jestliže však firmy a domácnosti věří, že ceny budou nakonec růst tempem, o které usiluje ČNB, budou při zmíněném pátrání obvykle navrhovat a tolerovat růst cen blízký právě tomuto tempu. Díky této nenápadné koordinaci proběhne pátrání relativně rychle a přímočaře, přičemž výsledkem bude inflace blízká inflačnímu cíli ČNB.
Z tohoto pohledu nebyla situace v poslední době pro ČNB úplně dobrá. Česká inflace je oproti dvouprocentnímu cíli ČNB už od loňska daleko vyšší a zřejmě to tak ještě po řadu dalších měsíců zůstane. Celou ekonomikou se tak začala šířit obava z hyperinflace. Návrat k dvouprocentnímu růstu cen začal být vnímán jako chiméra, na kterou by spoléhal jen blázen.
Co s tím? Podle učebnic může centrální banka udržovat inflační očekávání na kýžené úrovni svou komunikací. Jenomže tradiční komunikace ČNB má v souboji s rychle se šířícím hyperinflačním děsem jen omezenou sílu: Jaká část populace čte materiály ČNB, poslouchá v médiích rozhovory s členy bankovní rady, nebo vnímá aspoň komentáře ekonomických analytiků?
A právě z tohoto důvodu dávaly nedávné údery ČNB do stolu smysl: byly natolik šokující, že se o nich psalo a mluvilo úplně všude. Signál z ČNB „stůj co stůj zajistíme, že vysoká inflace tu nebude nadlouho“ tak možná došel skutečně až do příslovečné poslední chaloupky v Orlických horách a aspoň částečně zchladil inflační očekávání i tam. Vysoké inflace bychom se díky tomu měli zbavit dříve, a tedy s menšími makroekonomickými náklady.

(upravená verze vyšla v Hospodářských novinách)